九牧王(601566.CN)

九牧王(601566):品牌投入持续进行 长期成长潜力十足

时间:21-10-27 00:00    来源:中信证券

公司收入端维持稳健增长,3Q21 收入+22%,较3Q19 同比+16%,利润端由于品牌投入加大,存货跌价和金融资产减值影响,短期仍有压力。伴随公司不断加深男裤专家的品牌定位,并围绕其深耕产品和渠道,未来收入和盈利能力均有望稳步提升。

3Q21 收入同增22%,受存货跌价和金融资产减值影响净利润承压。1)收入及利润:1-3Q21 公司实现收入21.7 亿元/+23.4%,较1-3Q19 增长7.3%,归母净利润0.52 亿元/-81.0%,扣非归母净利润0.91 亿元/+49.6%,较1-3Q19 下降60.5%。其中,3Q21 收入7.8 亿元/+21.5%,较3Q19 增长15.6%,扣非归母净利润0.17 亿元/+177.8%,较3Q19 下滑52.0%。2)成本及费用:伴随品牌&产品升级,1-3Q21 毛利率提升1.0pct 至60.3%。销售/管理/研发费用率为37.9%/8.5%/1.7%,同比+4.3/-0.7pcts/持平,销售费用率大幅提升主要系公司围绕“男裤专家”品牌加大推广力度。此外,公司1-3Q21 投资收益0.42 亿元,公允价值变动收益-0.73 亿元(主要为所持金融资产的公允价值变动),资产减值损失1.3 亿元(主要为存货跌价)。3)现金及周转:截至1-3Q21,存货周转天数同比-51 天至268 天。由于应收账款及存货增加,1-3Q21 公司经营性现金流净额达减少73%至0.36 亿元。

九牧王(601566)品牌增长稳健。分品牌看,1)九牧王:收入达17.9 亿元/+23.6%,毛利率达59.6%/-0.3pcts。截至1-3Q21,直营/加盟门店数分别681/1613 家,净减少33/21 家(新开47/115 家,关闭80/136 家)。2)FUN:收入达2.3 亿元/+13.4%,毛利率达67.9%/+7.3pcts。截至1-3Q21,直营/加盟门店数分别101/151 家,净-3/+2 家(新开18/33 家,关闭21/31 家)。3)ZIOZIA:收入达1.0亿元/+51.6%,毛利率达79.4%/+2.7pcts。截至1-3Q21,其中直营/加盟门店数分别136/7 家,净-4/0 家(新开29/1 家,关闭33/1 家)。分渠道看,线上/线下收入分别为2.5/18.8 亿元,同比-4.7%/+28.0%,毛利率分别为59.8%/61.7%,同比+0.1/+1.2pcts。线下部分,直营店/加盟店收入分别为7.5/10.5 亿元,同比+29.0%/25.3%,毛利率为70.8%/56.3%,同比+2.3/+0.6pcts。

产品升级&渠道优化下,品牌认知持续加深。公司在九牧王品牌上持续巩固男裤专家定位,提升品牌时尚感。产品上,加大爆款产品&面料研发,并与前GUCCI设计师推出联名款小黑裤。同时,加强现有渠道优化,贯彻“关小开大”策略,对重点店铺进行位置优化和面积升级,在南宁、成都推出新一代旗舰店——九牧王裤工坊。继续看好九牧王品牌在产品升级、渠道优化和品牌认知加深三重助力下的成长性。

风险因素:关店节奏超预期、电商销售低于预期等。

投资建议:考虑到公司品牌投入加大,以及存货跌价和金融资产减值影响,利润端短期或有一定压力,下调2021 年EPS 预测至0.37 元(原预测为0.52 元),维持2022-23 年EPS 预测为0.60/0.68 元,考虑到国牌崛起带来的板块估值提升,公司作为男裤龙头享有一定溢价,给予公司2023 年25 倍PE,维持目标价17 元,维持“增持”评级。