九牧王(601566.CN)

九牧王(601566):经营逐步恢复 聚焦男裤稳步发展

时间:21-05-11 00:00    来源:中信证券

公司1Q21 收入端已基本恢复至1Q19 水平,随着公司进一步聚焦男裤品类,并不断优化渠道,看好未来业绩稳步增长。考虑到一季度关店仍在持续,下调2021-22 年EPS 预测至0.60/0.66 元,新增2023 年EPS 预测为0.72 元,考虑到国牌崛起带来的板块估值提升,给予公司2022 年18 倍PE,对应目标价12 元,维持“增持”评级。

2020 年收入超计划11%。1)收入及利润:2020 年公司实现收入26.7 亿元/-6.5%,完成全年收入计划的111.33%,归母净利润3.7 亿元/-0.3%,扣非归母净利润1.07 亿元/-47%。2)成本及费用:公司毛利率达59.4%/+2.6pcts,销售/管理/研发费用率为36.3%/7.9%/1.6%,同比+4.0/+0.8/+0.1pcts,销售费用率提升主要系广告费由1.08 增加至2.19 亿元。此外,公司由于金融资产增值产生公允价值变动收益3.52 亿元/+223%。3)现金:公司2020 年经营性现金流净额达2.6 亿元/+0.5%。

新品牌逆势增长,线上渠道加速拓展。分品牌看,1)九牧王(601566):收入达22.2 亿元/-7.5%,毛利率达59.4%/+2.5pcts。截至2020 年底,门店数达2348 家(净减少153 家),其中直营/加盟分别714/1634 家,净减少52/101 家。2)FUN:

收入达2.9 亿元/+9.0%,毛利率达65.2%/+4.8pcts。截至2020 年底,门店数达252 家(净增加7 家),其中直营/加盟分别104/149 家,净+9/-2 家。3)ZIOZIA:

收入达1.1 亿元/+8.3%,毛利率达79.16%/+7.5pcts。截至2020 年底,门店数达147 家(净增加8 家),其中直营/加盟分别140/7 家,净+21/-13 家。分渠道看,线上/线下收入分别为3.9/22.5 亿元,同比+28.7%/-10.0%,毛利率分别为59.9%/60.5%,同比+5.9/+2.5pcts。

1Q21 恢复顺利,聚焦男裤稳步发展。1)1Q21 公司实现收入8.1 亿元/较1Q19增长1.3%,归母净利润9897 万元/较1Q19 下滑63.4%,扣非归母净利润1.09亿元/较1Q19 下滑28.9%。分品牌看,九牧王/FUN/ZIOZIA 收入分别为6.7/0.9/0.4 亿元,较1Q19 同比-0.9%/+42.0%/+46.1%,业绩恢复顺利。门店整体仍处于调整中,九牧王/FUN/ZIOZIA 1Q21 门店净关闭31/3/6 家。截至1Q21,存货同比下滑2%至7.4 亿元,存货周转天数同比减少88 天至210 天。2)公司将在九牧王品牌上进一步巩固男裤专家定位,打造爆款单品,提升品牌时尚度。

同时,加强现有渠道优化,贯彻“关小开大”策略,对重点店铺进行位置优化和面积升级,并加快线上渠道建设,尝试网红直播。公司2021 年经营目标为收入达到29 亿元,新增门店50-100 家。

风险因素:关店节奏超预期、电商销售低于预期等。

投资建议:公司1Q21 收入端已基本恢复1Q19 水平,随着公司进一步聚焦男裤品类,并不断优化渠道,看好未来业绩稳步增长。考虑到一季度关店仍在持续,下调2021-22 年EPS 预测至0.60/0.66 元(原预测为0.62/0.73 元),新增2023年EPS 预测为0.72 元,考虑到国牌崛起带来的板块估值提升,给予公司2022年18 倍PE,对应目标价12 元,维持“增持”评级。