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九牧王:投资收益大幅增加,高分红依旧

发布时间:2019-04-26    研究机构:中泰证券

公司发布2018年年报,期内实现营收27.33亿元(+6.55%),分别实现归母/扣非净利润5.34/3.61亿元,分别同增8.00%/-17.89%。2019Q1单季度实现营收8.01亿元(+7.20%),实现归母/扣非净利润2.72/1.53亿元,分别同增40.12%/-17.11%。同时公布利润分配预案,拟每10股现金派息10元(含税),按现价计算股息率7.05%。

主品牌增速有所放缓,新品牌高增长延续

主品牌:增速放缓,渠道调整基本完毕。2018年/19Q1主品牌分别实现营收23.82/6.74亿元(+0.21%/+0.19%),受公司“关小开大”、“关亏促盈”渠道战略的影响,门店数量较去年同期分别净减51/32家至2411/2393家,拓店进度略低预期。但渠道调整已基本完毕,2018H2环比净开店41家(18H1:-92)、19Q1直营环比净增4家,预计2019全年主品牌门店数量有望净增70余家。此外,期内店效的提升主要受益于单店平均面积增长,其中2018年直营/加盟单店面积环比分别增加2.35/2.36平米至82.65/111.57平米,19Q1直营/加盟单店面积环比分别增加1.09/2.12平米至83.74/113.69平米。考虑到新开店均为大店(百货90-100平、购物中心及专卖150-200平),未来单店面积仍有较大提升空间,进而促进店效提升。

新品牌:FUN保持较快增长,ZIOZIA并表增厚营收。1)FUN2018年营收同增61.45%至2.13亿元,一方面来自产品力提升,继续进行IP联名款的合作(10月推出轻黑暗系列BlackFun),不断加强各产品线的产品风格;另一方面来自渠道扩张,期内通过受让Beentrill大中华区商标专用权、开设独立潮牌生活方式店,快速拓展全国市场,门店净增77家至207家。此外,单店面积环比也在持续提升,直营/经销环比分别增加2.75/6.80平米至95.62/115.26平米。19Q1FUN受高基数、春节提前及气候波动影响,营收增速放缓致10.8%(收入616万元)。后续随高基数因素消除,预计全年仍有望实现较快增长。2)NastyPalm(原J1)换标基本完成,2018年/19Q1收营收分别为1152/783万元,同期J1收营收分别1304/256万元(-38.24%/-63.46%)。3)Ziozia于2018.6月并表增厚整体收入,2018年/19Q1收营收分别为4863/2918万元。

投资收益大幅增加,推动净利率提升。2018年受终端疲软影响,公司加大了直营渠道的折扣力度,导致毛利率同降0.8PCTs至56.61%。费用方面,因新品牌并表、H2集中开店的影响,销售/管理费用率分别提升0.68/0.78PCTs至27.76%/6.97%,融资贴息补助冲减973.06万元,使得财务费用率将降至-0.05%。另外,资产减值损失同增44.31%至1.13亿元,主要因报告期内存货(+9.14%)增加导致计提的存货跌价准备相应增长。但受益于出售财通证券部分股票产生的投资收益1.6亿元,净利率保持19.52%(+0.26PCTs)。19Q1公司仍通过折扣促进销售,毛利率同降1.56PCTs至56.67%,后期随终端压力减轻,折扣有望提升。同期销售/管理/财务费用率分别+3.22(ZIOZIA并表;1-2月终端销售不理想,商场刚性费用仍照常结算)/-0.42/+0.32PCTs,但持续受益于投资收益的大幅增加(主要来自出售财通证券的剩余股票),净利率提升8.03PCTs至33.89%。

稳健运营依旧。2018年公司存货余额为8.06亿元(+9.14%,新品牌并表、原有品牌库存略有增加),但存货周转天数同减8天至235天。同期应收账款余额为1.78亿元(+19.19%),周转天数较为稳定为22天(+1天)。此外,期内经营活动净现金流为4.46亿元,保持平稳。

盈利预测及估值:公司三大服装平台战略稳步推进,以拓宽客群、为公司注入新活力。2018年主品牌渠道调整基本到位,2019年有望实现净开店(预计超70家)。同时,年轻化、时尚化的新品牌有望保持快速增长,逐渐成为业绩新驱动力。此外,公司现金充裕(2019Q1账面现金5.7亿元/理财产品11.9亿元)且分红可观(2017-2019利润分配率不低于70%)。预计2019/20/21年净利润分别为5.69/6.14/6.67亿元,对应EPS0.99/1.07/1.16元。维持增持评级。

风险因素。宏观经济增速放缓,终端消费低迷;新品牌经营效果和外延拓展进度不及预期。

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